一、“安全港”的核心规则与司法审查结构

（一）制度逻辑与核心规则

《虚假陈述新规》第六条规定：“原告以信息披露文件中的盈利预测、发展规划等预测性信息与实际经营情况存在重大差异为由主张发行人实施虚假陈述的，人民法院不予支持，但有下列情形之一的除外：（一）信息披露文件未对影响该预测实现的重要因素进行充分风险提示的；（二）预测性信息所依据的基本假设、选用的会计政策等编制基础明显不合理的；（三）预测性信息所依据的前提发生重大变化时，未及时履行更正义务的。”

该条确立了“原则免责、例外追责”的模式，意在鼓励并规范发行人披露盈利预测、发展规划等软信息。依其条文结构，发行人主张适用该规定的，须同时具备两项条件：案涉信息属于“盈利预测、发展规划等预测性信息”，且不存在该条所列的三项除外情形。前者是制度适用的前提，后者是免责成立的实质条件，二者缺一不可。两项条件之间亦有先后：信息若不属于预测性信息，第六条自始不予适用，三项除外情形无从论起。

（二）实践中的分歧与本文的分析路径

规则本身看似清晰，分歧却在第一步即已出现。例如，同一类披露文件在不同法院得到了相反认定：西安中院（2022）陕01民初3094号判决认定业绩预告及其修正公告属于典型的预测性信息，并在逐项审查三项除外情形后判决发行人免责；广东高院（2024）粤民终532号判决则径行认定案涉业绩预告不属于预测性信息，将预告期间结束后发布的业绩预告排除出安全港的适用范围。上海金融法院在2025年8月发布的《证券虚假陈述责任纠纷法律风险防范报告》中亦指出，“目前关于预测性信息的范围，特别是基于历史信息或过往数据形成的预告性披露是否构成预测性信息存在一定争议”。除入口认定外，三项除外情形的审查标准亦在个案中不断细化。

本文以下即循此两步展开：第一步讨论入口，即何种信息属于预测性信息；第二步讨论三项除外情形的审查。两步的裁判积累程度不同，取材亦有所区别。入口认定的早期结论已部分被后续裁判改变，故该部分以最新裁判确立的标准为起点，结合案例逐项明确认定标准。在本文选取的案例中，三项除外情形的审查规则未见重大变化，主要体现为个案尺度的调整，故该部分仍将援引早期案例。此类案例中作为比较对象的信息，可能依现行标准已不属于预测性信息，但其对理解三项除外情形仍有助益，故一并论述。

二、第一步：预测性信息的司法识别

安全港制度的适用，首先须回答一个前置问题：案涉信息是否属于“预测性信息”。近几年的司法实践中，这一问题的认定已成为攻防的主战场。结合各地法院的论述，可从正面与反面两个方向归纳出“预测性信息”的司法认定标准。

（一）认定为预测性信息的正面标准

1. 规范适用与司法提炼

预测性信息的正面认定标准，可先回到最高人民法院民二庭编著的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述案件司法解释的理解与适用》（以下简称《理解与适用》）。《理解与适用》将预测性信息的特点归纳为四项：其一，属于对未来的预测性陈述，通常包含“预测”“预计”“期望”等表述；其二，往往缺乏现有数据证实其准确性；其三，往往不是对经济情况的客观表述，而是一种主观评价和估计；其四，通常具有一定形容性。其内容涵盖五个方面：一是对利润、收入（或亏损）、每股盈利（或亏损）、资本成本、股利、资金结构或其他财务事项的预测性陈述；二是公司管理层对未来经营计划与目标的陈述，包括有关发行人产品或服务的计划与目标；三是对未来经济表现的陈述，包括管理者在财务状态分析与讨论中的任何陈述；四是任何对上述事项所依据的假设前提及相关事项的陈述；五是任何证券管理机构可能要求对上述事项预测与估计的陈述。

北京金融法院（2025）京74民初473号判决的说理即援引上述《理解与适用》归纳的特点与内容，并在此基础上归纳为四项要素，即内容具有明确指向性、信息具有推测性、发布时具有不可验证性以及具有一定的主观性，并强调四者须同时具备方可认定为预测性信息。该案审判长丁宇翔法官其后在《法律适用》2026年第10期撰文重申这一意见；北京金融法院审判第二庭法官李方在《法治日报》2026年4月29日刊文中亦作同样论证。

2. 四项要素的具体展开

（1）内容具有明确指向性

明确指向性，即信息指向未来事项，这是预测性信息与历史事实陈述的根本界限。西安中院在（2022）陕01民初3094号判决中将其表述为“披露对象的前瞻性、评价的超前性、前景的预示性”[1]。北京金融法院在（2022）京74民初1227号判决中则要求预测性信息须“基于现有事实”且“对未来作出判断和预测”，两者缺一不可[2]。

（2）信息具有推测性

推测性，即信息在实质上包含对未来事项的判断，使用“预测”“预计”“期望”等推测性表述，而非仅客观描述历史事实。预测性信息在发布时无法如已发生事实那样获得精准验证，该要素强调了预测性信息的不确定性和推测性。

但仅凭主观性措辞不足以成立推测性，该要件应与第一项要件结合，要求信息在实质上具有预测性。上海金融法院2025年8月发布的《证券虚假陈述责任纠纷司法案例》所收录的吴某诉某电气公司案[3]即指出，信息披露内容不能仅因包含“预计”“不确定”等主观性措辞而被认定为预测性信息。该案中，被告对应收账款“预期信用损失”的相关风险提示“零星散见于总计275页的年报各处，且大多数未单独成段，含义模糊”，法院因此认定其不应被识别为预测性信息。可见，推测性的成立重在实质而非字面：带有“预计”“不确定”等零星散见、含义模糊的表述，不足以使普通投资者将其辨识为预测，发行人亦不得于争议发生后回溯性地将模糊表述主张为预测性信息以求免责。

（3）发布时具有不可验证性

不可验证性，即缺乏数据或事实可直接证实其准确性。预测性信息指向未来，发布时难以验证真伪，但存在未来被证伪的风险。吴某诉某电气公司案对此亦有论述：“上市公司定期报告中记载的预期信用损失等财务数据虽具有一定的预计性质，但系基于历史数据形成的分析判断，与盈利预测、发展规划等预测类信息存在实质性区别，因此不属于预测性信息，上市公司不得主张适用‘安全港规则’”。该论述表明，并非所有带有预计性质的财务数据均具不可验证性；只有真正指向未来、且发布时无法以现有数据证实的信息，方符合该要素。

（4）具有一定的主观性

主观性，即陈述系基于假设所作的评价与估计，而非对客观事实的呈现。其形成需要在现有事实和数据的基础上作出判断与假设。

（二）被排除出预测性信息的反面标准

2023年底以来，多地法院围绕预测性信息的特点，就排除事项形成了若干较为清晰的反面标准。

1. “已结束会计期间的经营业绩”不属于预测性信息

广东高院在（2024）粤民终532号与（2025）粤民终2802号判决（二者系同一上市公司、同一份业绩预告引发的两组投资者诉讼）中对案涉业绩预告作出否定认定。法院援引《中国注册会计师其他鉴证业务准则第3111号》第二条关于预测性财务信息的定义，即“被审核单位依据对未来可能发生的事项或采取的行动的假设而编制的财务信息”，并结合业绩预告的性质认定：“业绩预告是对已结束的会计期间内业绩进行的预告，不属于依据‘未来可能发生的’假设而编制的预测性财务信息，不适用《虚假陈述司法解释》第六条的安全港规则”。其理由在于：业绩预告所涉会计期间已经结束，收入、成本、利润在事实上已经形成，预告仅系对已发生结果的提前披露，而非对未来事项作出判断，故与预测性信息“指向未来”的特征不符。故“会计期间是否已经结束”可以客观的判定所涉业绩预告是否将被排除出安全港的适用范围。

广东高院上述判决的结论与此前西安中院（2022）陕01民初3094号判决截然相反。两案所争为同一类披露文件，援引的规范渊源却不相同：西安中院3094号案援引《深圳证券交易所创业板股票上市规则》，从信息披露义务角度切入，认定业绩预告及其修正公告属于典型的预测性信息；532号案一审判决仍沿用这一思路，认定案涉《2021年度业绩预告》属于预测性信息，对会计师事务所“业绩预告不属于预测性信息”的抗辩不予采信，转而以编制基础明显不合理、风险提示不充分为由认定其不受安全港庇护；广东高院二审判决则从入口否定了这一认定，援引《中国注册会计师其他鉴证业务准则第3111号》文件，从财务信息属性角度切入，得出相反结论。

2. “资产负债表日特定资产状态的会计估计”不属于预测性信息

此类排除针对资产减值类科目。与业绩预告不同，资产减值涉及的并非一段期间的整体经营结果，而是资产负债表日特定资产的价值状态。存货市价下跌、应收账款回收困难等减值事实在资产负债表日已经存在，会计估计旨在对这一既存状态进行量化确认，属于对既存事实的记录，而非对未来的预测。

北京金融法院在（2025）京74民初473号判决中系统论证了这一类型。法院援引《企业会计准则第1号——存货》第15条指出，存货减值计提“实质是对资产当前价值的调整，反映的是资产负债表日已存在的资产减值风险（如存货毁损、市价持续下跌、产品过时等）。从这一点上看，存货计提减值是对资产价值的事后确认，而非对未来的预测。因此，不具有明确的未来指向性”。法院进一步指出，存货计提减值“并非预测、预计以及对未来期望的一种陈述，不具有推测性和绝对的主观性”，且“即使需要基于未来趋势情况估算资产现值，其判断基础在于对存货减值这一历史事实的真实、准确、完整记录，而不是对未来的预测”。

该案审判长丁宇翔法官在《证券市场财务性虚假陈述的典型形态及其侵权责任认定研究》一文中，将上述结论进一步概括为：“所有的资产减值的计提，比如存货跌价准备、长期股权投资减值准备、商誉减值准备、应收账款坏账准备等的会计处理，都是根据既有数据进行的判断，大体上属于对既定事实的陈述，一般不宜认定为预测性信息，当事人根据《虚假陈述新规》第6条提出安全港抗辩的，一般不予支持。”

上海金融法院在前述吴某诉某电气公司案中则从另一角度就坏账准备印证了这一立场。该案被告主张年报中的“预期信用损失”属于预测性信息，法院认为影响“预期信用损失”的坏账准备主要系基于历史数据和当前情况的分析判断，其计提具有相应的会计准则要求，虽含有预测特点，但不能仅据此认定为预测性信息。法院进一步指出，定期报告中的各项财务数据彼此勾稽，“如预期信用损失方面的数据将直接影响利润相关数据，并可能对其他各项相关财务数据产生程度不一的影响”；若将坏账准备认定为预测性信息，则“逻辑上，利润数据乃至其他受影响的相关财务数据亦可以层层推导为预测性信息，这无疑有悖于对上市公司年报的性质、功能的通常理解”。

3. “结果取决于承诺人自身主观意愿的公开承诺”不属于预测性信息

上海金融法院在（2023）沪74民初800号判决中从“结果的主观可控性”角度否定了公开增持承诺的预测性信息属性。法院指出，预测性信息“最终预测结果能否实现与预测行为人自身主观意愿关联较小，而多受制于客观环境的变化”；而公开增持承诺“属于对自身义务的增设和自我权利的约束，其实现应具有相当的确定性”，且“更多取决于承诺人自身的主观意愿及努力程度”。预测性信息的本质在于客观不确定性，案涉增持承诺的实现则取决于承诺人自身的意愿和努力，二者性质不同，故不属于预测性信息。

4. “未对未来事项作出预测的公司授权决议”不属于预测性信息

这一类排除针对的是股东大会或董事会作出的授权决议。与业绩预告、资产减值、公开增持承诺不同，授权决议既不涉及对已结束会计期间经营结果的确认，也不涉及对特定资产价值状态的估计，而是授予管理层在特定范围内开展某项业务的权限。

北京金融法院在（2022）京74民初1227号判决中提出了相关认定标准。该案中，华业资本公司股东大会审议通过了《关于授权华烁投资公司2015年度在医疗相关产业对外投资总额不超过50亿元的议案》，投资者主张该公告构成虚假陈述。法院认定，该决议“系股东大会授权开展投资业务的时间范围和金额限额，不是基于现有事实，也不存在对未来作出判断和预测”。法院由此提出了预测性信息的另一认定标准，即须同时具备“基于现有事实”和“对未来作出判断和预测”两个要素，案涉授权决议两个要素均不满足，故不属于预测性信息。

（三）结论：预测性信息的司法认定标准

综合上述正面标准与反面标准，可以对预测性信息的司法认定标准作如下归纳：预测性信息的本质，是对客观不确定性所作出的前瞻性判断。这一本质包含两层意义：其一，信息所指向的须是尚未发生的事项，已结束会计期间的经营结果、资产负债表日已存在的资产减值风险，均因事实已经确定而被排除；其二，信息须是对未来经营前景的预测，而非承诺人自我设定义务的意思表示。公开增持承诺之所以被排除，在于其系承诺人对自己增设义务、约束权利，实现与否主要取决于其履行意愿，缺乏预测性信息所要求的客观不确定性。

三、第二步：三项排除要件的适用

判断能否适用安全港制度的第二步，是进一步审查三项排除要件是否成立。《虚假陈述新规》第六条在“原则上免责”之后，列举了三种除外情形：未充分提示风险、编制基础明显不合理、预测前提发生重大变化时未及时更正。就规范结构而言，三项除外情形是并列的：任何一项成立，安全港规则即不适用，发行人并无“虽有瑕疵而瑕不掩瑜”的余地；但在司法实践中，三者的审查强度与标准稳定性存在明显差异，适用逻辑亦不相同。透过各地法院的裁判，可以就每一项要件的内涵与外延得出一些结论。

（一）充分风险提示：从“有提示”到“提示到位”

《虚假陈述新规》第六条第一项要求，信息披露文件须对影响该预测实现的重要因素进行充分风险提示，关键词在于“充分”与“重要因素”。从裁判实践看，法院对该要件的审查整体趋严。

早期判决对“充分”的要求较低。兰州中院（2023）甘01民初161号判决中，公司在《业绩预告》中的提示仅有两句：“本次业绩预告是根据公司财务部门初步测算做出，具体数据以公司2021年度报告披露的财务数据为准。敬请广大投资者谨慎决策，注意投资风险。”法院认定上述内容“能够证明某某股份公司在发布预测性信息时伴随有警示性提示，使投资者对预测性陈述的信赖有所降低，满足风险提示的要件”。该案所理解的提示功能在于折减信赖：公司既已声明数据未经审计、以年报为准，投资者便不应对其完全依赖。

但广东高院（2024）粤民终532号判决中，法院所面对的提示措辞几乎与之逐句对应，结论却截然相反。法院认为“任何投资均存在风险，该风险提示内容不具有实质意义”，并要求上市公司“对影响业绩预告实现的具体因素进行披露，方能起到为投资者提供投资决策信息、提示投资风险的效果”。该案中，公司未就子公司收入确认对商誉减值、进而对预计利润实现的重要影响作任何揭示，法院据此认定提示不充分，并指出从理性投资者角度看，该提示“未能起到向公开市场提示预计利润存在不能实现的风险及风险因素的效果”。

同期的上海金融法院（2022）沪74民初2814号判决则从可预见性角度对该要件作出限定。该案中公司发布《业绩预增公告》《业绩快报公告》后，因经销商履约能力下降、回款不达预期，审计师基于审慎原则最终不予确认相关收入，致实际净利润由预告的同比增长约50%逆转为同比下降约50%。法院认为：“两公告发布时，某软件公司自身可能也并未预见到相应销售合同存在无法确认收入的风险……认为某软件公司应在两公告披露时将案涉销售合同的情况作为重要因素向社会公众进行特别提示，系对上市公司的过高要求，也不符合客观实际。”即提示义务以信息发布时可合理预见的因素为限，不得以事后发生的情况反推发布时即应提示。

综合上述可见，提示义务以信息发布时已知、应知或可合理预见的因素为限，但形式化的、模板化的风险提示已不足以满足第六条第一项的要求。法院要求披露主体针对影响预测实现的具体因素进行揭示，而非笼统提示“注意投资风险”。风险提示与预测内容之间须具有实质关联性，即提示所涉风险应当与预测所依据的核心假设相对应。

（二）编制基础合理：举证责任转换与审查时点前移

《虚假陈述新规》第六条第二项要求，预测性信息所依据的基本假设、选用的会计政策等编制基础明显不合理的，方构成排除事由。“明显不合理”意味着并非任何偏差均构成排除，而须达到“明显”程度。

从裁判实践看，该要件的适用发生两方面变化：一是举证责任由原告转移至公司；二是审查重点由事后结果偏差转向信息发布时的实际情况。

第一，举证责任发生转换。兰州中院（2023）甘01民初161号判决明确：“预测性信息的编制基础应根据制定时的客观情况和会计准则进行认定，不能仅以实际情形与预测性信息存在差异为由认定预测信息所依据的基本假设、选用的会计政策等明显不合理。”该案原告仅以业绩预告与修正公告之间存在重大盈亏差异为由主张编制基础明显不合理，法院认定该主张不符合《虚假陈述新规》第六条规定，实质上将证明责任分配给原告。广东高院（2024）粤民终532号判决则将证明责任转至公司：因“公司未能说明其在发布业绩预告时点确认2021年度三个项目的收入符合收入确认会计准则要求的具体依据”，法院最终认定“选用的会计政策不合理”。证明责任由原告一方转移至公司一方，增加了公司获得安全港保护的难度。

第二，审查趋于关注发布时的实际情况。上海金融法院在（2022）沪74民初2814号判决中确立一项规则：审计师基于后续情况运用谨慎性原则作出的会计调整，并不等于上市公司原先的会计处理编制基础“明显不合理”。该案中，法院认为案涉软件销售交易真实存在，公司“在已按约交付软件、取得对应应收账款的情形下，根据合同权利义务、通常的会计处理原则、一般的操作惯例对合同收入予以确认，属于正常的会计处理”。该规则表明，“明显不合理”的判断时点应回溯至信息发布之时，而非以事后审计调整结果倒推。广东高院532号案则从反面印证：审计师在业绩预告发布前已就收入确认提出异议，且理由与最终审计意见相同，公司未进一步举证验收真实性，截至裁判时，三笔货款仍未收回且未通过法律途径追讨，法院据此认定公司选用的会计政策不合理。

上述两案的分歧可归结为两项要素：其一为可知性，即审计机构提出异议的时间节点。异议发生于发布之后的，属事后新情况，不能倒推认定编制基础不合理；异议发生于发布之前而公司未予回应的，则表明公司在发布时即已知晓或应当知晓编制基础存在问题；其二为可辩护性，即公司所选会计处理在当时是否有合同依据、交付事实与行业惯例支撑，并处于会计准则允许的裁量区间之内。公司须就这两方面作出说明，方足以认定编制基础并非明显不合理。

综上，编制基础合理性要件的适用变化，最终指向一个核心问题：公司在发布预测性信息时是否已尽合理核实义务。该要件并非单纯考察预测结果与事后事实的偏差程度，而是审查公司在信息发布时点，是否基于当时可获取的客观情况和会计准则作出合理判断。

（三）重大变化及时更正：因有外部标准而相对稳定

《虚假陈述新规》第六条第三项要求，预测性信息所依据的前提发生重大变化时，须及时履行更正义务。与“充分”“明显不合理”等弹性概念不同，“及时”因有外部规则提供明确标准，判断起来相对确定。

《上市公司信息披露管理办法》一直对“及时”设有明确定义。西安中院在（2022）陕01民初3094号判决中援引该办法（2021年修订，证监会令第182号）第六十二条，即“信息披露及时，是指自起算日起或者触及披露时点的两个交易日内”[4]，认定公司在会计师两次调整扣除非经常性损益的净利润后，均于两个交易日内发布修正公告及年度报告，及时履行了更新义务。兰州中院在（2023）甘01民初161号判决中亦认定，公司在年审会计师与总所质控部门沟通后告知商誉减值金额的次日即发布修正公告，构成及时。上海金融法院（2022）沪74民初2814号判决的认定亦同：该案年审会计师于2022年4月14日正式提出修正意见，公司于次日即4月15日发布《更正公告》，法院据此认定已及时履行更正义务。反面情形则见南京中院发布的2025年投资者保护典型案例之三投资者诉某建设公司证券虚假陈述责任纠纷案，该案强调公司负有“持续关注、审慎核查、及时更正”的持续义务。公司拖至年度报告发布之时才对业绩预计数据与实际数据之间的重大差异予以更正，法院据此认定其未及时履行更正义务。

此外，上海金融法院在《证券虚假陈述责任纠纷司法案例》中，借吴某诉某电气公司案阐释了第三项的适用范围：“不宜将预测性信息‘所依据的前提’机械理解为披露预测性信息当时能够合理预见的情况，如果与预测性信息相关的重大变化属于资产负债表日后非调整事项的，上市公司同样需要及时履行更正义务，否则将明显限缩上市公司对于预测性信息的及时更正义务范围，增加了投资者受到未更正数据误导的风险。”

由此可以得出结论：“及时”要件的判断标准在三项要件中最为稳定。西安中院明确以《上市公司信息披露管理办法》所定义的两个交易日为基准；上海金融法院与兰州中院所认定的“次日更正”亦在该期间之内；南京中院则从反面确认，拖延至年度报告披露之日方行更正即非及时。各案方向一致，未见分歧。其唯一的发展在于触发更正义务的情形范围有所扩大，即不仅包括发布时能够合理预见的重大变化，还包括资产负债表日后非调整事项。

（四）三项要件的内在差异

三项要件中，“及时”因有《上市公司信息披露管理办法》规定的两个交易日的标准，最为稳定，第三项要件本身并未创设新的行为义务，它所要求的更正，本即属于持续信息披露义务的内容；“充分”和“明显不合理”则依赖个案裁量，边界相对模糊。对上市公司而言，可行的应对是将合规重心前移至披露环节，发布前确保风险提示针对影响预测实现的具体因素，与审计机构就关键会计判断充分沟通并留存证据，发布后建立跟踪机制，确保前提变化时及时更正。三项要件的稳定性差异源于判断标准的可量化程度不同，但共同指向同一实务逻辑：安全港保护的是已尽合理核实与持续关注义务的披露者，而非以“预测本就存在不确定性”为由消极抗辩的发行人。

四、结语

第一，安全港制度为法院提供了审查框架，个案中应当逐一确认。

安全港制度是我国资本市场信息披露制度的重要创新，其以责任豁免为机制，试图在鼓励前瞻性披露与保护投资者之间划定边界。多年实践表明，该制度并非简单的判断题，而是一套需要逐项核对的审查框架。司法实践中，法院先判断案涉信息是否属于预测性信息，再审查是否存在三项除外情形。因此，上市公司不能笼统认为“属于预测性信息即进入安全港”，而应逐项核对：是否指向未来、是否具有客观不确定性、风险提示是否针对具体因素、编制基础是否有据可查、前提变化时是否及时更正。任何一步有瑕疵，抗辩即可能失败。

第二，预测性信息的辨别是能否驶入安全港的入口，应当先行判断并持续关注法院的认定标准。

入口认定正在收紧，须先行判断并持续关注最新裁判动向。预告期间结束后发布的业绩预告已被广东高院排除出安全港的适用范围，资产减值、预期信用损失、公开增持承诺、授权决议亦被多地法院排除在外。公司在披露前应从信息的实质入手，判断其是否属于法院可能认定的预测性信息。若否，则不应寄希望于安全港保护，而应以更高审慎标准编制披露文件。

第三，三项排除要件的认定更为严格，风险提示必须具备实质针对性，公司应对编制基础进行及时合理的审查，并对信息保持持续关注、审慎核查、及时更正。

三项要件审查趋于严格，公司须将合规重心前移。风险提示须针对本次预测所依据的核心假设及影响其实现的具体因素，而非模板化表述；编制基础须经得起审计视角检验，与审计机构就关键判断充分沟通并留存证据；建立后续跟踪机制，前提变化时及时更正。三项要件的稳定性虽有差异，但均要求公司在发布预测性信息时尽到合理核实义务。对发布前已经知悉或应当知悉的异议、分歧与不确定因素，务必具体揭示并留存痕迹。

注释：