一、近期仲裁案件介绍

如去年修订的《仲裁法》第52条规定，除非当事人协议公开，仲裁不公开进行。仲裁的裁决一般也具有不公开性。但若当事人一方依据《仲裁法》第71条向仲裁机构所在地的中级人民法院申请撤销裁决的，则一定程度上可通过裁判文书的公开获悉部分仲裁的内容。

（一）最新案件简介

在近期公布的申请人某高公司与被申请人某成合伙企业、被申请人樊某（某高公司的法定代表人）申请撤销仲裁裁决一案，江苏省南京市中级人民法院于2025年7月7日做出（2025）苏01民特162号《民事裁定书》。

（二）近期仲裁裁决实操

上述案件在实践中并非孤例。根据公开搜索，类似案件至少还包括（2024）京04民特88号、（2024）京04民特796号等。

其中，（2024）京04民特88号《民事裁定书》中，中国国际经济贸易仲裁委员会就申请人某公司与被申请人某合伙等就《关于某公司之增资协议》相关的回购争议纠纷，裁决某公司与相关方连带地向某合伙支付某公司特定数量股份对应的回购价款；某公司认为仲裁仅裁决某公司等主体向某合伙支付股份回购价款，而对于回购前某合伙应当配合办理减资、股份变更登记的程序没有进行任何处理，严重法定程序原则；不符合《九民纪要》确立的司法原则，严重损害债权人利益，构成抽逃出资，属于严重违反社会公共利益的情形，应予依法撤销。

类似于江苏省南京市中级人民法院裁定中的说理，北京市第四中级人民法院在该案中认为：仲裁裁决是否对回购前减资、股份变更程序进行处理系仲裁庭实体审查的权限，不属于法定撤销理由。且案件所涉纠纷系平等民事主体之间的民事纠纷，仲裁裁决的效力所及于的是平等民事主体之间的权益，现有证据无法证明该裁决存在违背社会公共利益的情形。

（三）仲裁裁决可能性分析

在上述裁定中，南京市中级人民法院以及北京市第四中级人民法院主要从是否属于法定裁定撤销事由层面对申请人提起的仲裁进行审查，并明确相关回购、减资的事实考察和裁决属于仲裁庭权限，法院不做干涉。但从以上裁定中披露的信息仍足以体现在此类股权回购纠纷的仲裁案件中，一部分仲裁庭可能不会考虑公司是否已经履行减资程序，径行支持投资人依据投资协议主张回购的请求。

二、再论《九民纪要》下的股权回购审判规则

（一）《九民纪要》第5点的规则

公司作为申请人在上述撤销仲裁裁决案件中，主要论证理由集中在对《九民纪要》第5点。自2019年以来，各类媒体中关于《九民纪要》的讨论、分析已汗牛充栋。以下仅简单介绍该规定的内容。《九民纪要》第5点主要回应了《九民纪要》发布前审判实务中对“对赌条款”效力的争议，确立了股东与公司对赌协议有效的基本原则，并进一步将审查重心转向履行可行性审查。

具体而言，回购协议有效并不等同于当然能够实际履行，投资方主张实际履行的，需区分不同情形分别处理：

其一，若投资方请求目标公司回购股权的，应以目标公司完成减资程序为前提，否则人民法院应当驳回其诉讼请求；

其二，投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，应以目标公司有可分配利润且足以补偿投资方为前提条件，否则人民法院应当驳回或者部分支持。

上述对约定效力的肯定加履行审查的裁判思路，尊重了当事人的在对赌协议层面的意思自治，同时兼顾公司法资本维持原则及债权人利益保护的要求。

（二）《九民纪要》的法律层级、效力及实践影响

根据《人民法院公文处理办法》第9条，《九民纪要》属于法院公文的一种。最高人民法院也在发布《九民纪要》的通知中明确，《九民纪要》在性质上不属于司法解释，不具有法律强制效力。其功能在于统一裁判思路、规范自由裁量权、增强民商事审判的公开性、透明度和可预期性。

然而，就仲裁机构而言，法院公文性质的《九民纪要》对仲裁庭没有强制性适用要求，仲裁机构不受其约束。这也是司法实践中一部分仲裁机构裁决尺度存在裁判规则差异的主要原因。

三、近期诉讼案件口径

到此，笔者再将视线回归诉讼审判实践。尽管《九民纪要》没有法律强制效力，从公开的裁判文书来看，大部分法院在审判中还是会根据《会议纪要》的相关规定进行裁判说理，并指引个案的判决。

就近期股东与公司对赌协议相关股权回购诉讼案件，法院仍倾向于依据《九民纪要》第5点的规则核查减资的履行情况。例如：

1. （2025）粤03民终6027号一案中，深圳市中级人民法院根据《九民纪要》第5点，认为现投资方程某宁主张实际履行对赌协议，山某公司作为目标公司如回购自己的股份，应当履行法定的减资程序。由于程某宁并未提交证据证明山某公司已依法履行了法定的减资程序，其诉求不具备履行条件，故对其主张投资款、投资收益的诉讼请求，不予支持。
    
2. （2024）沪0109民初5117号一案中，上海市虹口区人民法院认为某某公司2抗辩公司未完成减资程序且无利润，无法履行回购义务，于法有据，就原告要求某某公司2向原告支付股权回购款，不予支持。
    
3. （2024）沪02民终12817号一案中，上海市第二中级人民法院认为回购条款有效，但屠某可以向某科技公司提出回购请求需依照公司法第35条关于股东不得抽逃出资、第142条关于股份回购等强制性规定进行审査，以确定某科技公司能否履行回购义务。根据举证规则，现屠某不能提供充分证据证明某科技公司履行股权回购符合法律强制性规定，且某科技公司对于其自身达到符合股权回购的条件也不予认可。故在某科技公司未履行“减少注册资本”等法定程序的情况下，对屠某关于某科技公司回购股权的主张，不予支持。

值得一提的是，相关法院案件中，对公司不减资情况下，承担连带担保责任的保证方（一般为创始股东）是否需承担回购价款支付义务的判断则存在审判实践中的较大差异。本文在此暂不做过多展开。

四、对赌协议效力、减资规则、仲裁裁决撤销规则的发展

（一）对赌/回购协议效力规则

就对赌协议的效力演变，在2012年海富案中，最高院明确了司法实践中投资人股东与创始股东/实际控制人对赌有效而与目标公司对赌无效的裁判逻辑。而2019年华工案中，江苏高院则将协议效力和实际执行进行区分，认为投资方与目标公司的对赌属于真实意思表示的应当认定为有效。《九民纪要》第5点则是最高院在审判思路层面对前述区分的进一步肯定。

（二）减资规则

在减资规则层面，2024年新《公司法》发布前，尚无涉及回购时需进行非等比减资的规定。按照2018年《公司法》第43条的规定，减少注册资本的决议由公司代表三分之二以上表决权的股东通过即可。因此在实践中，在2024年新《公司法》生效前，确实存在大股东或若干主要股东（例如多轮次股权投资人）利用持有多数股权的优势决议实施定向减资，从而损害小股东/创始人甚或公司外部债权人利益的情形。而新《公司法》第224条第三款新增公司等比减资为原则，非等比减资需全体股东另有约定为例外的规定。自2024年起则一定程度上从公司股东人合性角度出发保护了小股东（以及外部债权人）的利益。

我们不难看出，单纯从新《公司法》这一变化出发，单一投资人股东（实操中往往占股比为20%以下）在诉请公司回购的执行层面无疑会更加困难，因为回购相关的减资往往是非等比减资，需要满足更高的要求后，才可能满足《九民纪要》规定的公司已减资的前提。

（三）仲裁裁决的撤销

贯穿上述对赌协议效力、减资规则的立法和实践的历史演进，近年来仲裁裁决撤销的法定事由的范围则较为稳定而少变化。

就国内仲裁裁决而言，人民法院裁定撤销或不予执行仲裁裁决的法律依据为《仲裁法》第71条[1]、第76条[2]，《民事诉讼法》第248条[3]。若仅以仲裁庭未考量公司是否减资而裁决公司承担回购义务为由，显然无法构成合法的撤销或不予执行仲裁裁决的事由；而仲裁庭基于投融资交易的交易文件中的回购条款、仲裁条款约定，对回购义务进行裁决的，也一般不会落入《仲裁法》第71条第（二）项规定的“裁决的事项不属于仲裁协议的范围或者仲裁机构无权仲裁”的情形。

进而，结合上述案例可以观察到，若部分仲裁庭在裁决中并未遵照《九民纪要》第5点提出的“先减资后回购”的规则进行裁决，该原因并不能构成人民法院撤销此类仲裁裁决的法定事由。

（四）会否出现这三项规则的有机组合的“新范式”？

除前述法院对投资人与公司的交易文件约定一般不影响社会公共利益的说理外，从其他少数公开的裁定可见，法院对以违背社会公共利益为由申请撤销仲裁裁决也十分严格。因此，若撤销仲裁裁决的申请人（一般为未减资的回购义务人被投公司）以仲裁裁决违背社会公共利益作为撤裁理由，实践中也较少有成功的先例可循。[4]

此外，根据《仲裁法》第83条[5]、第84条[6]，《民事诉讼法》第291条[7]，涉外仲裁裁决的法定撤销或不予执行情形则更精简为四项程序违法情形及违背公共利益的情形。

整体而言，在仲裁更注重民事主体意思自治优先以及保护有效约定履行的背景下，公司希望通过撤销仲裁裁决来规避回购义务相比诉讼而言则更具有挑战性。

五、诉讼与仲裁途径的比较和建议

从上述司法实践案例以及新《公司法》对减资规则的重申强调（例如第224条、第226条对同比减资的一般化规定及违法减资责任的规定）来看，目前在法院的司法审判实践中，股权投融资交易的投资人起诉公司履行回购仍然将受到公司或其他方不配合减资则无法实际履行的困境。

然而，若同样的请求通过投资协议里的约定以仲裁方式进行纠纷解决的，则相较而言，投资人的回购请求可能更容易获得仲裁庭的支持，且基于《九民纪要》本身的性质，在仲裁裁决作出后的司法审查中，人民法院以未经减资为由撤销或不予执行仲裁裁决的可能性较小。

结语

在股权投融资交易文件中，选择诉讼还是仲裁作为争议解决路径，除了费用与成本、案件保密性等比较角度外，不同立场的当事人还应考虑法院和仲裁庭对股权回购前置条件是否包含减资步骤的立场差异。我们有理由相信，随着对有限责任公司人合性、各股东之间信赖利益以及外部债权人保护的进一步综合实践，立法和实践中亦会对上述暂时的分歧形成愈发统一的立场。