作者：代广颖

单位：环球律师事务所

 

投资基金是资产管理的主要方式之一，它是一种组合投资、专业管理、利益共享、风险共担的集合投资方式[尾注1]。私募股权投资是向特定投资者募集资金，由专业的基金管理人进行管理，将资金投资于非上市企业股权，再通过上市、并购等方式退出，从而实现收益的一种模式。

 

最近，中国证券投资基金业协会（“基金业协会”）政策频出，使得私募股权投资基金再一次引起关注。私募股权投资基金（亦称“私募股权基金”）是基金中的一类，基金的分类有多种形式。简单来说，基金从资金募集方式上分为公募基金和私募基金，私募基金从投资对象上又分为私募股权基金（目前基金业协会把私募股权基金和创业投资基金区分为不同的类别，为了讨论方便，本文的私募股权基金包括创业投资基金）和私募证券基金。

 

本文从私募股权投资基金的发展阶段、组织形式、监管部门等方面对我国私募股权投资基金进行介绍。

 

一、私募股权投资基金的发展阶段

 

私募股权投资基金起源于英国，在美国获得长足发展，美国迄今为止仍是私募股权投资基金最为发达的地区。19世纪末，美国即出现了私募股权投资基金的雏形，至20世纪80年代已进入成熟发展阶段，近些年受到全球经济的影响，出现了调整和复苏。中国的私募股权投资大概在20世纪90年代开始，主要分为以下几个阶段：

 

（一）2000年之前

 

这一时期中国没有针对国内私募股权投资基金的法律、法规，一些美元基金进入中国试水，IDG、凯雷、红杉等一大批耳熟能详的明星基金都是在这一时期抢先进入中国。本土基金尚未诞生。

 

（二）2000年至2007年

 

这一时期，平行基金逐渐发展壮大，境外一支美元基金和境内一支人民币基金共同设立，海外投资者认购美元基金，国内投资者认购人民币基金，以最大限度地扩大投资者来源。两支基金之间设定利益分配机制，实现利益共享。同时，类有限合伙性质的基金开始进入管理人视野。

 

2003年，对外贸易经济合作部、科学技术部、国家工商行政管理总局、国家税务总局、国家外汇管理局共同颁布《外商投资创业投资企业管理规定》（“外资创投办法”）并实施，随后，《创业投资企业管理暂行办法》于2005年颁布并于2006年实施。

 

外资创投办法规定了一种非法人制组织形式的创投企业（“非法人制创投企业”），当时合伙企业法尚未出台，非法人制创投企业一定程度上了契合私募股权投资的需求。这种组织形式类似于有限合伙，其中必备投资者类似于普通合伙人，对非法人制创投企业的债务承担连带责任；其他投资者以其认缴的出资额为限承担责任，类似于有限合伙人。这种类有限合伙最初由商务部审批，现在审批权限已经下放到省级商务主管部门。

 

《创业投资企业管理暂行办法》赋予了创业投资企业一定条件下的税收优惠和政策扶持。

 

（三）2007年至2015年

 

2007年6月1日，《中华人民共和国合伙企业法》（“合伙企业法”）开始施行，有限合伙（LLP）成为越来越多的私募股权投资基金采用的组织形式。根据合伙企业法的规定，有限合伙企业由二个以上五十个以下合伙人设立[尾注2]，并且至少应当有一个普通合伙人[尾注3]。

 

（四）2015年至今

 

根据CVSource投中数据终端统计显示，2015年截止至12月底，我国共有1206支基金完成募集，相比于2014年全年增长超过1倍。2015年共募集基金规模为573亿美元，比2014年略微有所增长。并且从开始募集和募集完成的基金比重来看，依然呈现出以人民币为主导的模式（62%的受访机构计划募集人民币基金，24%的受访机构计划同时募集人民币和美元基金），但美元基金依旧保持一定规模，尤其是美元的并购基金，单支基金的美元币种规模远超人民币基金[尾注4]。

 

这一年，全国人民代表大会常务委员会修正了《证券投资基金法》。此后，基金业协会作为行业自律组织，出台了一系列关于私募基金的政策、规定，最主要的包括私募基金管理人需要提交法律意见书进行登记、私募基金管理人的高管需要参加基金从业资格考试、基金募集需要遵从一系列规定，旨在对私募基金进行“洗牌”，同时对真正的私募基金给与政策扶持。2016年被称为私募政策学习年，基金业进入到一个扶持与监管并存的局面。

 

这个阶段，私募基金组织形式呈现多样化的特点，契约型基金等形式被采纳（关于契约型基金的分析请见下文组织形式部分）。

 

二、私募股权投资基金的组织形式

 

目前私募股权投资基金主要采用公司制、合伙制和契约制的形式设立。三种方式各有特点，现从以下几个主要方面对比分析。

 

（一）法律依据和设立、变更流程

 

§  公司制私募股权投资基金（以下简称“公司制基金”）的设立依据主要是《公司法》。由于《公司法》本身比较健全，在实践中具有更完善的注册流程，因此公司制基金的法律依据清晰，外汇、税收等各项制度比较成熟。并且公司制基金具有独立的法人地位，如同其他公司一样的注册流程，相对比较简便。公司章程为其“纲领性文件”，投资者作为公司股东享有法律赋予的股东权利。如遇股东变更，需要根据公司章程的约定通过股东会决议等，并且需进行工商变更登记，程序相对比较繁琐。

 

§  有限合伙制私募股权投资基金（以下简称“有限合伙制基金”）的设立依据主要是《合伙企业法》。《合伙企业法》相对比较成熟，但是各地税收政策依旧不够明朗[尾注5]。合伙企业不具有独立法人地位，与最近收紧基金注册的政策相关，合伙企业的注册流程并非十分简便[尾注6]。合伙协议是其“纲领性文件”，有限合伙人享有收益分成，但不参与合伙事务管理。如同公司制基金，如遇投资者变更，需要根据合伙协议的约定进行决议，并且需进行工商变更登记，程序相对比较繁琐。

 

§  契约型私募股权投资基金（以下简称“契约型基金”）的设立依据主要是《信托法》和《证券投资基金法》。因此又称为“信托型基金”。信托型基金通过发行收益凭证来募集资金，管理人和信托人（投资者）之间建立信托契约关系，由管理人根据基金合同对基金进行管理。信托型基金引入到私募股权投资领域时间短暂，还有不少相关问题需要澄清。契约型基金亦不具有独立法人地位，而且无法进行工商注册，只需要管理人进行工商登记，契约型基金对外投资时，也是以管理人的名义作为股东进行登记。基金合同是其“纲领性文件”，投资者作为基金受益人，分享基金收益。投资者变更无需进行工商变更登记，程序非常简便。

 

（二）最高人数限制

 

公司制基金：如果是有限责任公司，则不得超过50人，非公开发行的股份有限公司不超过200人；

 

有限合伙制基金：不超过50人，而且必须包括至少1个普通合伙人和1个有限合伙人[尾注7]；

 

契约型基金：不超过200人。这为募资带来很大便利。

 

但无论哪一种形式的私募基金，投资者都应该满足合格投资者要求。

 

（三）投资限制

 

虽然《私募投资基金监督管理暂行办法》首次在规章层面明确了契约型基金也可以作为私募投资基金的一种组织形式。但是对于一些pre-IPO项目，契约型基金仍无缘参与，因为IPO的审核要求之一是股权结构清晰稳定，但契约型基金显然无法满足这个要求，因此需要在IPO之前进行清理。契约型基金可以认购已上市和已挂牌公司的股份，并且最近在拟挂牌公司中，也有契约型基金作为股东持股的情形。

 

公司制基金和有限合伙制基金不存在上述限制。

 

另外值得注意的是，从基金形式上，近期一些所谓“专项基金”纷纷设立，即整个私募股权投资基金是为了投资某一个特定项目而设立。然而事实上，目前从法律法规监管层面，并没有区分“专项基金”和“多个项目基金”，这点从基金业协会的备案要求也可以看出，目前“专项基金”应按照相同的要求和标准进行备案。而不少投资领域的专业人士对这种“专项基金”持批评态度，私募基金的本质就是投资者将其资金汇集，委托基金管理人进行投资管理；基金管理人运用其专业投资知识为投资者实现资本增值，并且自身可以获得管理费和业绩分成。而“专项基金”是把基金管理人的专业判断交给LP掌握，由LP指定某个项目投资，基金管理人没有发挥其专业技能，仅仅成为了一个募资平台，管理人的价值越来越低，无法积累自身品牌，这对整个行业的发展是不利的[尾注8]。

 

三、监管部门

 

2013 年6 月底，中央编办印发了《关于私募股权基金管理职责分工的通知》，该通知进一步规范了证监会与发展改革委在私募股权基金管理上的职责分工。即证监会将负责对私募基金监管（包括登记备案），而发改委负责组织拟订促进私募基金发展的政策措施，以及制定政府出资的标准和规范。 中国证券投资基金业协会为基金行业自律组织，于2010年10月开始筹建，2012年6月6日召开第一次会员大会暨成立大会，2012年7月获得成立登记批复[尾注9]。

 

在此前，基金备案是由发改委主管。但是很多基金并没有积极进行备案，而且并未产生明显的不利后果。因此，发改委监管下的备案并非“强制”；而基金业协会的备案如果不进行，则会有“寸步难行”的可能。因为目前对于挂牌和申请上市企业，股东中存在私募股权投资基金的，都需要提供在基金业协会的备案证明。并且，按照基金业协会于2016年4月15日正式发布《私募投资基金募集行为管理办法》[尾注10]，如果不是在基金业协会登记的私募管理人或者备案的私募基金从事募资活动，则有被认定为“非法集资”的可能。

 

 

尾注：

 

尾注1：基金从业资格考试统编教材上册。

 

尾注2：法律另有规定的除外。

 

尾注3：有一部分私募股权投资基金采用双GP即有两个普通合伙人的形式。但是目前受限于技术问题，基金业协会的管理人登记还要求备案在一个管理人名下，在基金备案项下，要特别说明，还存在另外一个管理人。

 

尾注4：数据来源于www.chinaventure.com.cn，投中信息2016年中国GP调查研究报告。

 

尾注5：对于个人有限合伙人来说，其从合伙企业取得的投资收益是按照5%-35%的累进税率还是20%的单一税率征收所得税，各地有所不同。

 

尾注6：包括外资有限合伙的设立，虽然按照现有法律法规，可以直接到工商部门注册，但是实践中很多情况下，合伙企业提交的材料数量和审查的时限比公司制在外经和工商两个部门审批登记的时间并无明显缩短。

 

尾注7：需要注意的是，有限合伙制的基金在基金业协会备案时，其投资者人数的计算应该遵循以下原则：如果投资者本身已经在基金业协会备案，无需穿透计算；如果投资者本身为公司形式，无需穿透计算，但如果投资者本身亦为有限合伙、契约等非法人形式且未备案，则需要穿透核查最终投资者是否为合格投资者并合并计算投资者人数。

 

尾注8：观点参见肖恩大侠公众号文章《KPCB周炜谈VC十年起伏：为什么夏虫不可语冰》。

 

尾注9：参见基金业协会网站：http://www.amac.org.cn/gyxh/xhjj/382300.shtml

 

尾注10：该《办法》将于2016年7月15日起正式实施。

 

 

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